Daily_3
24.05.2023

Daily Mercados 24-05-2023

Ayer se publicó una nueva normativa que plantea que quienes hayan comprado dólares financieros por pantalla utilizando Globales o Bonares (es decir vendido su posición contra C o D) no podrán comprar ni vender cualquier otro instrumento con liquidación en moneda extranjera que no esté incluido en el anterior conjunto por al menos 15 días. En otras palabras, no podrá operar contra dólares ONs, Bonos Provinciales, Acciones, CEDEARs, etc. No caben dudas que es un nuevo fortalecimiento del CEPO.
  • Compartir

Nueva normativa: otro fortalecimiento del CEPO

Ayer se publicó una nueva normativa que plantea que quienes hayan comprado dólares financieros por pantalla utilizando Globales o Bonares (es decir vendido su posición contra C o D) no podrán comprar ni vender cualquier otro instrumento con liquidación en moneda extranjera que no esté incluido en el anterior conjunto por al menos 15 días. En otras palabras, no podrá operar contra dólares ONs, Bonos Provinciales, Acciones, CEDEARs, Letras, etc. Tampoco están permitidas las transferencias de valores negociables desde o hacia entidades depositarias del exterior ni la conversión entre acciones ordinarias y CEDEARs o ADRs. No caben dudas que es un nuevo fortalecimiento del CEPO, que tal como sucedió otras tantas veces, implicará varias consecuencias.

¿Cuál es el objetivo de la norma? En las últimas semanas, observamos como el BCRA debió desprenderse de buena cantidad de reservas para contener la suba de los dólares financieros (MEP/CCL). En base a nuestra estimación por lo operado en BYMA, calculamos que la intervención desde el 25 de abril requirió US$735 millones, lo cual implicó un promedio diario de US$36,8 millones. Ante la situación de las reservas netas, que se encuentran en terreno negativo desde hace tres semanas, la nueva norma apunta reducir el costo de la intervención. En otras palabras, al Gobierno le será menos costoso mantener controlada la cotización de MEP/CCL vía AL/GD en la pantalla. Esto se debe a que la norma imposibilita el arbitraje del FX imperante en los bonos soberanos (más barato) respecto al que se observaba en el resto de los instrumentos.

¿Qué sucederá con la “brecha de la brecha”? Como dice el manual, el mayor nivel de restricción apunta a un incremento en la brecha entre los diferentes tipos de cambio, o la famosa “brecha de la brecha”. Puntualmente, esperamos que la cotización del MEP/CCL vía los instrumentos intervenidos (GD/AL) se amplie respecto al CCL libre o vía ADRs. En este sentido, no debería sorprendernos que este spread vuelva a testear la zona de 7/7,5% que tocó en las últimas semanas, e incluso la supere. En 2021, que para nosotros es la situación que más se asemeja, alcanzó el 20,7%.

En línea con el punto anterior, cabe mencionar que la presencia del Sector Publico en el mercado de bonos se mantuvo prácticamente constante este martes. Estimamos que, el BCRA se desprendió de US$29,6 millones para la compra de títulos GD30/AL30, lo cual sigue un valor similar al de los dos días previos. Dicho todo esto, el precio promedio de los Globales ayer cerró en US$25,69, apenas por arriba del cierre anterior (US$25,64). Los títulos exhibieron subas de entre 0,1% y 0,4% a lo largo de toda la curva. Por último, pero no menos importante, la próxima prueba para el gobierno será la licitación del lunes 29 de mayo, en donde el Tesoro enfrentará vencimientos por $479.625 millones (84,4% privados). Aquí, la LEDE con vencimiento el 31 de mayo (S31Y3) explica la mayor parte de ese pago. Esperamos que las condiciones se publiquen en las próximas horas de la mañana.


¿Qué está pasando en el mercado de futuros de dólar?

Las tasas implícitas en los futuros de ROFEX vienen cediendo marcadamente desde el 12/05 a lo largo de toda la curva. Luego de haberse desplomado entre 190 y 2.150 pbs de TNA el lunes, las bajas se extendieron ayer, pero en menor magnitud. Las tasas recortaron entre 39 y 499 pbs, con excepción de las de junio, julio y agosto, que se incrementaron 58, 290 y 187 pbs, respectivamente. Así, la curva de futuros pasó a ubicarse en el rango de 85,1/180,8% de TNA. Destacamos que a contramano de lo que ocurrió en abril, que hubo fuertes subas de las implícitas tras conocerse el dato de inflación de marzo (14/05), las tasas retrocedieron significativamente en lo que va de mayo. Específicamente, se hundieron entre 730 y 4.161 pbs desde el rango 100,8/206,2% el 28/04 (contratos de mayo a marzo 2024). En tanto, la tasa de abril 2024 se contrajo desde 212,2% el 02/05 a 180,8%. El tramo medio exhibió las mayores caídas, con la tasa de septiembre desplomándose 4.086 pbs desde 188,5% a 148%, la de octubre hundiéndose 4.161 pbs desde 191,6% a 151,5%, y la de noviembre derrumbándose 4.110 pbs de 195,4% a 156,2%. Si bien estas bajas son muy fuertes, estos tres contratos representan menos de 4,5% del volumen operado y del interés abierto, por lo que no son concluyentes respecto al comportamiento de la curva. Las posiciones más relevantes son generalmente las más próximas a vencer. Precisamente, los contratos de mayo, junio y julio acaparan 55% del volumen operado (este número suele ubicarse alrededor de 85%, pero ayer el contrato de agosto representó 40% del volumen) y 90% del interés abierto. Estas tasas recortaron 1.562 pbs (de 100,8% a 85,1%), 730 pbs (de 126,8% a 119,5%) y 862 pbs (de 136,8% a 128,2%), respectivamente.

Que las caídas sean generalizadas sugiere que este movimiento no sólo se debe a la intervención del BCRA. La presencia de la autoridad monetaria suele concentrarse en el tramo más corto de la curva. Por lo tanto, la contracción de las implícitas de mayo, junio y julio se explicaría por el incremento en la intervención oficial. En esta línea, ayer se conoció que la posición vendida en futuros del BCRA se aceleró significativamente a US$2.394 millones a fines de abril desde US$224 millones en marzo. Si bien esta cifra sigue siendo baja respecto a otros momentos de tensión en la Administración Fernández, como julio 2022 (-US$7.071 millones) y octubre 2020 (-US$5.683 millones), la magnitud de la aceleración es comparable con la crisis de la deuda en pesos. Precisamente, la posición vendida escaló US$2.170 millones en abril, mientras que creció US$2.270 millones en junio y US$2.714 millones en julio 2022. Asimismo, en línea con el retroceso de las implícitas en mayo, estimamos que la posición vendida del Central habría continuado acrecentándose en lo que va del mes y que ya superaría los US$3.000 millones. Esperamos que la intervención siga incrementándose en los próximos meses, como una señal de que esta gestión no va a convalidar un salto del tipo de cambio oficial y, así, contener las expectativas devaluatorias. Vale resaltar que el costo de una devaluación en términos monetarios es más alto cuanto más vendido esté el BCRA y mayores sean las implícitas. Entonces, ¿cuánto más podría intervenir? El acuerdo con el FMI establece un límite de US$9.000 millones a la posición vendida de la autoridad monetaria a fines del segundo, tercero y cuarto trimestre. En caso de sobrepasarse este umbral durante el trimestre, esto no implicaría incumplir el target. Más allá de esta cuestión, destacamos que las revisiones del tercer y cuarto trimestre se harán en la próxima administración, por lo que no habría enforcement posible del FMI sobre esta gestión. En otras palabras, los incentivos están desalineados entre el gobierno saliente y el entrante. La pregunta del millón es si dejarán una posición vendida similar a la de la transición electoral de 2015, cuando tocó un récord de US$17.487 millones.

Por otra parte, la caída de los implícitas en los tramos medios y largos de la curva de futuros se explicaría más por una cierta moderación en las expectativas devaluatorias más que a la intervención del BCRA, aunque no lo descartamos. En relación con el primero de los puntos, habíamos detectado que la tasa forward julio/agosto se desmarcó significativamente de sus pares a partir de principios de abril, mientras que la forward noviembre/diciembre siguió el mismo camino a partir de mayo. Es decir, el mercado esperaba dos eventos cambiarios: uno post las elecciones PASO del 13/08 y otro a realizarse una vez que asuma una nueva administración el 10/12. No obstante, notamos que la forward julio/agosto cedió en las últimas semanas, al pasar de un máximo de 18,7% mensual el 05/05 a 11,6% ayer, por lo que estaría nuevamente convergiendo a sus pares. En tanto, a pesar de que la forward noviembre/diciembre también recortó de 15,8% mensual el 17/05 a 12,8% ayer, todavía mantiene su divergencia respecto al resto de las forwards. El hecho que sea la forward julio/agosto la que está reajustándose en mayor medida nos hace pensar que el mercado estaría comenzando a descontar que no habrá un salto devaluatorio en esta gestión. En nuestra opinión, la perspectiva de adelantamiento de los desembolsos del FMI que restan de 2023 o la implementación de un nuevo dólar “agro”, que le permita al BCRA contener el drenaje de reservas en el corto plazo, explicarían la recalibración de las expectativas devaluatorias.  


Alentador salto del Merval

El principal índice argentino volvió a ubicarse en US$695 luego de dos semanas. ¿Qué ocurrió? Por un lado, el índice en pesos se elevó 0,53% al tiempo que el dólar medido por ADRs retrocedió 5,57%. Con este salto de ocho puntos, el Merval acumula 108 puntos de diferencia con su valor a cierre de 2022, esbozando una ganancia acumulada de 18,4%. Recordemos que entre el 10 y 11 de mayo, el índice había testeado estos niveles, alcanzando US$696, pero no había logrado avanzar. ¿Podrá esta vez romper con la barrera de los 700? Con un riesgo país en 2.577 puntos parece desafiante, pero debemos admitir que ya la situación no responde a tendencias históricas. Quizás, de arribar a un acuerdo entre el gobierno y el FMI por el adelanto de los próximos dos desembolsos, podríamos finalmente ver el disparador que el mercado necesita.


Resultados del 1Q23 de BBAR

BBVA Argentina presentó su informe de resultados ayer por la tarde. En el mismo se observó un crecimiento de 37,3% interanual (yoy) de sus ingresos netos operativos, que alcanzaron $147.901 millones. Esta suba se explicó principalmente por los ingresos netos por intereses, que treparon 63,7% yoy hacia $131.189 millones. Por el contrario, los ingresos netos por comisiones y las ganancias por revalúo de activos financieros medidos a valor razonable marcaron un retroceso de 16,4% por lado para ubicarse en $11.327 millones y $6.978 millones, respectivamente. Destacamos en este sentido principalmente el crecimiento en intereses, dado que es la fuente de ingresos más importante para los bancos comercialesy una de las consideradas más estables. Del otro lado, si bien el revalúo de activos financieros cayó, son movimientos esperables de líneas que suelen ser más volátiles. No así los ingresos netos por comisiones, de los que se esperaría mayor estabilidad y un recorrido creciente.

Profundizando en la generación de intereses, se observa un ascenso de 76,7% yoy en sus ingresos hacia $249.199 millones. De ellos, $95.186 millones (38%) provinieron de préstamos, marcando una suba de 71,5% yoy. Los adelantos y documentos a descuento fueron las estrellas del trimestre, creciendo +255,6% y 108,1%, respectivamente. Sin embargo, lo que explicó en mayor proporción el ascenso de los ingresos por intereses fueron los instrumentos públicos, siendo las LELIQ el principal generador. Esta línea sumó 113,4% yoy, totalizando $105.424 millones (42% del total). Esto se explica en parte por los egresos por intereses, siendo que los pagos por plazo fijo se elevaron 120% yoy hasta $97.751 millones (82% del total). Recordemos que actualmente, por normativa del BCRA, la tasa nominal de los plazos fijos está fijada acorde a la tasa de LELIQ (con una leve diferencia en la TEA por la frecuencia de capitalización de uno y otro), por lo que los bancos hedgean un instrumento contra el otro (también avalado por la normativa de encajes).

Regresando hacia los resultados, la generación de ingresos superó ampliamente el crecimiento en los costos operativos, llevando hacia un resultado operativo un 55,7% superior al del 1Q22 ($78.757 millones). A su vez, tras considerar la pérdida por posición monetaria (+48,4% yoy) y el impuesto a las ganancias (+94,4% yoy), el banco alcanzó un resultado neto de $15.019 millones (+82,2% yoy).


¿Estancamiento en la negociación por el techo de deuda?

En un nuevo capítulo de las discusiones sobre el techo de la deuda, el portavoz de la Cámara de Representantes, Kevin McCarthy, abandonó el Capitolio ayer por la tarde indicando que las dos partes aún no habían llegado a un acuerdo. Uno de sus principales negociadores agregó que no se han planeado más reuniones por el momento. Esto indicaría que las discusiones alcanzaron un punto muerto por el momento, apenas unas horas antes de que la secretaria del Tesoro, Janet Yellen, declarara que la situación urge dado que el efectivo se está acabando.

Mientras tanto, los números de actividad de la economía estadounidense continúan sorprendiendo positivamente. El resultado de mayo del PMI de Estados Unidos publicado por S&P Global, el cual captura la actividad de los sectores de servicios y manufacturas, resultó mejor de lo esperado por los analistas (54,5 vs 53,0). El número marcó un máximo de los últimos 13 meses. A pesar del buen dato, la dinámica de los sectores es dispar. Mientras que la demanda del sector servicios muestra un incremento, especialmente en ocio y turismo, el sector manufacturero enfrenta excesos de stocks y escasez de nuevos pedidos.

Este divorcio entre sectores nos genera cierta incomodidad. Como mencionamos en varias oportunidades, si la parte más robusta de la economía obliga a la Fed a volver a las canchas con otra suba de tasas, es posible que los sectores más débiles (como el Real Estate o el sector financiero tras los últimos cimbronazos) no aguanten esta nueva presión. Tras la publicación de los PMI, la probabilidad de que la tasa de referencia se mantenga sin cambios se redujo a 63,8% en los mercados de futuros, frente a 71,6% registrado hace una semana.

El estancamiento en las negociaciones por el techo de la deuda y el aumento de las probabilidades de un incremento de tasas de la entidad monetaria está afectando a las acciones a la par que los inversores buscan activos de refugio. En este sentido, los principales índices operan a la baja con caídas en torno a 0,4/0,5% en el premarket. En tanto, la tasa del bono del Tesoro a tres meses se incrementa levemente hasta 5,29%, a su vez que para los plazos de dos y diez años abren en baja. El mercado se mantendrá expectante a las minutas de la última reunión de la FED que se conocerán hoy por la tarde. Asimismo, Christopher Waller, miembro del comité de la entidad monetaria, dará una charla hoy por la tarde donde se espera obtener indicios respecto a lo que pueda suceder con las tasas en la próxima reunión de la entidad monetaria.

logo mercado abierto electrónico
logo comisión nacional de valores
logo bolsas y mercados argentinos
logo rofex
logo mercado argentino de valores
logo cámara argentina de fondos comunes de inversión
logo saxo bank